Das Elinvar-Paradoxon: Riesige Finanzierung – sinkender Umsatz

Gerade hat das Berliner Fintech Elinvar 25 Millionen einsammelt, doch die Erträge gingen 2019 erst einmal zurück. Es sind Zahlen, die sich diametral zu widersprechen scheinen. Eine Analyse.

Vergangene Woche veröffentlichte das hochgewettete Berliner Startup Elinvar im Bundesanzeiger seine Geschäftszahlen für 2019. Es war erst das dritte vollständige Geschäftsjahr des Wealth-Management-Fintechs, ein Alter, in dem andere verheißungsvolle Finanz-Startups ihre Erträge gern mal verdoppeln oder gar verdreifachen.

Bei Elinvar hingegen? Nichts von alledem. Statt eines Zuwachses zeigte die Gewinn-und-Verlustrechnung einen Rückgang der Provisionserträge. 1,02 Millionen Euro verglichen mit 1,21 Millionen Euro im Jahr zuvor, ein Minus von gut 15 Prozent. Dabei war für 2019 doch eindeutig ein „weiterer Anstieg der Provisionserträge“ kalkuliert worden, wie es im Abschluss 2018 hieß. Das klang alles gar nicht gut.

Dann jedoch kam der Donnerstag dieser Woche. Und der vermeintliche No-Performer Elinvar trat mit einer großen Neuigkeit an die Öffentlichkeit. Weitere 25 Millionen Euro haben die Berliner bei Investoren erhalten. Die Namen der Geldgeber sind klangvoll. Der Finanzinvestor Toscafund und Goldman Sachs sind darunter. Und auch wieder Finleap, die frühere Fintech-Schmiede, die Elinvar Ende 2016 an den Start geschickt hatte.

Prominente Kunden zum Start

Wie passt das zusammen? Frühere Fundings eingerechnet, beläuft sich die Gesamtfinanzierung für Elinvar mittlerweile auf mehr als 50 Millionen Euro. Zur Bewertung? Gab es gestern keinerlei Indikationen. Es würde allerdings nicht überraschen, wenn diese mittlerweile im neunstelligen Bereich läge, also bei mehr als 100 Millionen Euro.

Und das bei nur 1 Million Euro Ertrag?

Das Geschäftsmodell von Elinvar lässt sich entfernt mit dem des Münchner Robo Advisors Scalable Capital vergleichen. Zwar betreiben die Berliner, im Gegensatz zu dem Münchner Fintech, kein Endkunden-Geschäft. Im B2B-Markt allerdings kommen sich die beiden durchaus in die Quere. Denn auch Elinvar ist (oder zumindest: war) so etwas wie ein Robo Advisor, also ein digitaler Vermögensverwalter. Wenn auch streng im Whitelabel-Modus.

Schon bald nach dem Startschuss Ende 2016 ließ Elinvar mit bemerkenswerten Mandaten aufhorchen. „M.M.Warburg & CO setzt digitale Vermögensverwaltung ‚Warburg Navigator‘ gemeinsam mit Elinvar um“, war im Juni 2017 eine Pressemitteilung überschrieben. Ein halbes Jahr später folgte die Meldung: „Donner & Reuschel wird die digitale Plattform von Elinvar für das gesamte Wertpapiergeschäft mit Privatkunden nutzen.“

Auch noch ein drittes namhaftes Institut vertraute auf die Dienste der Berliner, nämlich die Fürstlich Castell’sche Bank. Es schien, als hätte Elinvar seinen Platz in der deutschen Finanz-Landschaft rasch gefunden – nämlich als Digitalisierungshelfer alter und manchmal auch ehrwürdiger Privatbanken.

Und zusätzlich schien es, als hätten die Berliner sogar noch ein absolutes Top-Notch-Mandat ergattert. So ließ sich DKB-Privatkunden-Vorstand Tilo Hacke im Frühjahr 2019 vernehmen, man habe sich „für eine Zusammenarbeit mit Elinvar im Bereich der digitalen Vermögensverwaltung entschieden, die wir noch im aktuellen Jahr für unsere Kunden anbieten“. Wozu es dann aber nicht kam. Jedenfalls bis heute nicht.

Tatsächlich ebbte die Welle der Erfolgsmeldungen dann auch ab. Für 2019 findet sich im News-Archiv auf der Elinvar-Website keine einzige Mitteilung über eine neue Partnerschaft. Die einzige Meldung im ganzen Jahr ist die von der damaligen, immerhin auch schon 15 Millionen Euro schweren Finanzierungsrunde (übrigens auch schon mit dem Promi-Investor Goldman Sachs). Sollte es das etwa schon gewesen sein?

Geplante Umsätze wurden nicht „realisiert“

Der 2019er-Abschluss räumt an einer Stelle ein, die „geplante[n] Zuwächse für die Erträge“ seien „nicht wie geplant realisiert“ worden. Was eindeutig nach Zielverfehlung klingt. Allerdings ist schon ein paar Absätze später davon die Rede, im Geschäftsjahr 2019 seien „gleichbleibende Erträge akzeptiert“ worden. Was nicht mehr wirklich nach Zielverfehlung klingt. Sondern eher so, als hätte das Management den Rückgang bewusst in Kauf genommen.

In der Tat ist genau dies der Eindruck, den der Abschluss vermitteln möchte:
„Aufgrund der in 2019 erfolgten Anpassung des Preismodells, sind die Provisionserträge kein bedeutender finanzieller Leistungsindikator mehr.“

… heißt es an einer Stelle. Gleich die nächsten beiden Sätze lauten:
„Die Gesellschaft konzentrierte sich im abgelaufenen Geschäftsjahr auf den Ausbau der Leistungsfähigkeit der Plattform. Infolge dessen wurden die geplanten Zuwächse für die Erträge nicht wie geplant realisiert.“

… und wenig später folgt dann die Passage mit den „akzeptierten Erträgen“:
„Im Rahmen der Investitionen in den Ausbau der Leistungsfähigkeit der Plattform wurden in 2019 gleichbleibende Erträge akzeptiert, um die Basis für zukünftiges deutlich höheres Wachstum zu legen.“

Ist das Rechnungslegungs-Poesie? Oder soll genau das die Geschichte sein? Dass Elinvar da an was ganz Großem baut. Und Umsätze fürs erste nicht so wichtig sind. Nicht einmal solche Umsätze, die schon mal da waren …

Spricht man mit den Verantwortlichen, dann ergibt sich das folgende Bild:

Elinvar startete mit einem „engen Scope“. Digitale Vermögensverwaltung. Dann aber kam das ziemlich umfangreiche Donner-Reuschel-Mandat. Und schon das ging über den engen Scope genau genommen hinaus. Dabei war eigentlich immer klar: Nur digitale Vermögensverwaltung – das würde auf Dauer zu wenig sein. Allerdings hatte man „Dauer“ eher so mit drei bis vier Jahren übersetzt. Jetzt zeigte sich aber schon nach ein bis zwei Jahren, dass man das Angebot eigentlich würde verbreitern müssen.

Das hieß: Mehr Plattform. Mehr Wertschöpfung. Aber halt auch mehr Investition und vorübergehend weniger Fokus auf Vertrieb und Erträgen. Irgendwann wäre dieser Schritt vielleicht gekommen. Nun zog man ihn halt vor.

Zur Online-Vermögensverwaltung (also zur ursprünglichen Kerndisziplin hinzu) kommen bei Elinvar jetzt mindestens folgende Disziplinen:

• Onsite-Vermögensverwaltung
• Vermögensberatung
• Vermögensverwaltungs-Vermittlung

Die passenden Schlüsselwörter lauten: „Multimandanten-Fähigkeit“. „Offene Plattform“. „Infrastruktur.“ Dafür will Elinvar jetzt stehen. Und nicht für „Whitelabel-Robo-Advice“. Mehr Solaris. Weniger Scalable. Von „Assets under Administration“ beziehungsweise von „administriertem Vermögen“ ist jetzt im Geschäftsbericht die Rede, nicht mehr von „verwaltetem Vermögen“.

Preisänderung soll für Umsatzrückgang gesorgt haben

Womit auch eine grundlegende Änderung des Preismodells einhergegangen ist (was wiederum zu dem Umsatzrückgang beigetragen haben soll). Statt rein an den Assets ist das Pricing nun breiter ausgerichtet, enthält auch Grundgebühren für die Nutzung der Plattform sowie Gebühren für Servicepakete.

Der Preis dieses Schrittes zeigt sich allerdings nicht nur in bescheidenen Erträgen (zu den 2020er-Erträgen gibt das Unternehmen übrigens nicht die geringste Indikation), sondern auch in einem augenfällig hohen Kapitalbedarf. Cashburn in 2018? 4,1 Millionen Euro; Cashburn in 2019? 7,7 Millionen Euro. Cashburn in 2020? Laut Prognose erneut im „höheren einstelligen Millionenbereich“.

Kann das gutgehen? Bei Elinvar ist man davon überzeugt. Und offenbar nicht nur dort. Denn nicht nur die Höhe der aktuellen Runde ist ein Ausrufezeichen. Sondern auch, dass sich zu den Bestandsinvestoren mit Toscafund ein Lead-Investor gesellt hat, der eher nicht als Alles-oder-Nichts-Investor bekannt ist.

Wie man hört, könnte sich sogar die Sache mit der DKB irgendwann noch mal materialisieren. Wir sind gespannt!

Hinweis: In einer früheren Version des Textes wurde ein Gesellschafterdarlehen über sieben Millionen Euro erwähnt, tatsächlich waren es gut 7.000 Euro. Wir bitten den Fehler zu entschuldigen.